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供应链资产证券化之系列文章(二)“互联网+”保理ABS之循环购买
发布来源: 北京卓纬律师事务所 发布时间:2020-07-03


引言

2016年以来,“京东金融-华泰资管2016年1期保理合同债权资产支持证券”(首单互联网保理ABS)等项目在资本市场中涌现,资产证券化已然成为供应链强大的融资工具,极大填补了核心企业的中下游企业融资利率空白,缓解中小微企业在供应链中所承受的资金压力。


但与资产证券化的其他基础资产相比,供应链资产证券化中的基础资产流动性较高,账期从30到90天不等,期限无法预测且通常较短,“互联网+”的供应链资产期限更是具有高度不确定性。以京东旗下的“京保贝”为例,“京保贝”是针对京东商城供应商及其他电商平台客户的保理融资业务,其通过对京东平台上采购、销售、财务等数据进行集成和处理,完成自动化审批为供应商提供动态、闭环授信并实现快速放款。融资金额和还款时间则可由供应商自主决定。纵观市面上的资产证券化产品,期限一般为3到5年,期限较长。


显然,供应链资产证券化项目存在期限错配问题。


实践中通常的做法是,通过循环购买新的符合标准的基础资产形成稳定动态资产池。如此既可将短期资产配对长期的资产证券化产品,又可利用动态资产池多次发行,高效发行,从而降低融资成本。


本文将结合互联网保理的上述特征,从循环购买结构的设计、监控、管理等方面,解析供应链金融中,互联网保理ABS循环购买机制,浅析此类交易结构的法律风险及防范措施。




一、供应链资产证券化循环购买

   之结构设计





(一)循环购买期限


如图所示,循环购买机制中,交易架构分为循环期和摊还期。在循环期内,管理人有权以专项计划账户中归集的基础资产产生的回收款用于向原始权益人购买新的基础资产,置换资产池中账期届至并清偿完毕的应收账款。循环购买期间结束之日起至专项计划预期到期日的期间则为摊还期(或分配期),在摊还期内,管理人停止购买新的基础资产,按各档证券分配顺序向资产支持证券持有人支付本息。


供应链资产证券化产品可根据不同的业务周期设置相应的循环期限。如京东保理ABS设置了“2年循环期+3个月摊还期”,以此与原始权益人“京保贝”的业务周期相匹配。而“摩山保理一期资产支持专项计划”则以前两年为循环期,每年付息一次;以最后一年为分配期,每月过手支付本息。“中信证券-小米1号第1期供应链应付账款资产支持专项计划”第一期发行期限为1年,在循环购买期时,优先级资产支持证券按季度付息,在摊还期时按月付息。


(二)循环购买机制运行条件


在循环购买日前,需综合考察项目是否具备合格的基础资产、现金流的期限与收益率是否与资产池相匹配等,一般而言以下条件需要成就:


1.   预备资产池有充足的合格基础资产,并按照合格基础资产的合法性、真实性、独立性、可转让性、债务人性质、账期和历史违约率等指标和原则,查验新增基础资产是否符合入池标准。


2.   若可供购买的规模大于计划管理人所需购买的额度,则计划管理人按照以下原则对基础资产进行筛选并审核确定后进行循环购买入池资产:(1)信用评级高的债务人所对应的基础资产优先入池;(2)在评级相同的情况下,按业务发生的时间顺序,先发生的基础资产先入池,直至足额购买。


3.   确保专项计划账户中归集的基础资产产生的、用于循环购买基础资产回收款已扣除在下一个分配日向优先级、次优级资产支持证券持有人支付利息的资金及用于支付专项计划税费的资金。


4.   在该循环购买日前,管理人与资产服务机构可确定拟购买的基础资产,并与原始权益人其他的财产相隔离。


5.   可供购买的新增基础资产金额不低于专项计划账户的可支配资金除以折算比例的金额,保证符合规定的超额覆盖率与超额利差。


(三)循环购买流程


1.   原始权益人提供资产池的资料给计划管理人,计划管理人经审核筛选符合条件的新增基础资产,通知资产服务机构对相关资料进行单独保存,并将相关资料复印盖章邮寄、电子邮件或传真至计划管理人处存底。


2.   计划管理人于循环购买日与原始权益人签订《新增基础资产交割确认函》并附《新增基础资产清单》。自《新增基础资产交割确认函》载明的新增基准日起,《新增基础资产清单》中列示的新增基础资产归属于专项计划财产,新增基础资产的权利全部归属于专项计划。


3.   计划管理人应根据《资产买卖协议》的约定,在每个循环购买日向监管银行发出付款指令,指示监管银行将基础资产回收款划付至原始权益人指定的账户,用于购买基础资产。


4.   监管银行或托管人应根据《资产买卖协议》、《监管协议》或《托管协议》的约定对付款指令中资金的用途及金额进行核对,核对无误后应于循环购买日在计划管理人付款指令发出后当日内予以付款。


5.   在中国人民银行动产融资统一登记系统办理新增基础资产的转让登记手续。




二、供应链资产证券化循环购买

   之风险与防范




(一)资产混同风险


循环购买下,资金端风险主要是体现为资金混同风险,资金不足以按约定循环购买,或回收款过多导致资金闲置。


为不改变原有资金路径,或减少交易环节,循环购买交易通常约定应收账款回收款划转至监管账户,扣除当期应付收益后,其他款项即从监管账户转出,用于购买新增合格基础资产,不再划转至专项计划账户,如第一部分图示的模式。


在此模式下,监管账户以原始权益人的名义开立,存在专项计划回收款与原始权益人自有资金混同的风险。在合肥科技农村商业银行股份有限公司大兴支行与南陵凯迪、凯迪生态环境科技股份有限公司的执行异议案件中,合肥中院承认了ABS基础资产的独立性。然而,在我们曾经处理的同类案件中,虽然律师投入大量时间和精力向地方法院介绍、解释证券化的交易逻辑以及基础资产独立性的原理,但是大部分法院依然认为,资金属于不特定物,仅能依靠账户判定资金所有权。


由此可见,直接以监管账户作为循环购买账户,的确减少交易环节,提高交易效率,但原始权益人的外部债权人仍有可能将专项计划监管账户及其资金作为原始权益人的自有资产,要求法院予以冻结查封。


针对此问题,沪深交易所在2017年12月发布的《应收账款资产支持证券信息披露指南》第八条第二款要求:“循环购买应当在专项计划账户进行。......特殊情形下循环购买难以在专项计划账户进行的,管理人应当设置专项监管账户。......”管理人需要说明论证“在专项监管账户(非专项计划账户)进行循环购买”的合理性、必要性和安全性。


(二)资产服务机构风险


设置循环购买的产品中(特别是监管账户作为循环购买账户的模式),新增基础资产的筛选、购买以及存续期的管理,均由作为资产服务机构的原始权益人实际操作。


在新增基础资产筛选环节,虽然一般情况下设置了查验入池基础资产的步骤,但对于小额、分散、大量的应收账款资产,管理人或律师作为外部第三方仅能通过抽样的方式进行核查。对于使用应收账款管理系统、供应链系统的原始权益人,入池资产的筛选更是高度依赖原始权益人及其管理系统。


在新增基础资产购买环节,应收账款回收款划付至专项计划账户后,由专项计划支付新增基础资产转让对价,资金从专项计划账户划转至原始权益人的收款账户。然而,如以监管账户作为循环购买账户,从资金流上看,资金还是从原始权益人自身开立的监管账户划出,付至原始权益人的收款账户。因此,在交易文件中,需要明确专项计划委托原始权益人作为服务机构,完成循环购买。同时,设置一系列防范机制,在资产服务机构出现损害专项计划及投资者利益的情形时,改由以专项计划账户作为循环购买的账户。


(三)可供购买的资产规模与循环购买额度不匹配


专项计划成立之后,如新增应收账款速度下降、应收账款违约率增高等,均可能出现在循环购买日资产端资产不足,导致资金闲置的情形;或资金端资金不足,导致无法按照交易文件的约定购买新增资产的情况。可供购买的资产规模与循环购买额度不匹配,可能导致循环购买无法继续运行,如果交易文件约定的条款不细致,更有可能导致违约情形,进而影响优先级利息兑付的风险。


循环购买的实际效果其实是专项计划的“现金资产”与“基础资产”的置换。因此,针对资金端及资产端不匹配的问题,可以通过交易结构及合同条款的设计,设置一个“资金池”与“资产池”平衡的机制,即在交易文件约定:监管账户的资金的最低限额以及预备资产池的最高限额,同时,约定资金池与资产池的总金额不超过一定数额,如此维持动态池的平衡。


除此之外,交易文件还可以设置停止循环购买的触发条款,如新增资产不足的情况下,监管账户资金闲置天数连续超过N日,或达到当期未尝本金余额一定比例时,不再循环购买,监管账户的资金需要向专项计划账户划转。通过特定的防范机制的设计,可以调整资产端与资金端的失衡,排除违约风险,真正维持动态池平衡。


(四)技术操作风险


《应收账款资产支持证券信息披露指南》明确“循环购买通过原始权益人信息化系统进行的,管理人应当对信息化系统的有效性、可靠性和稳定性等进行充分尽职调查,说明并披露原始权益人信息化系统的功能机制、循环购买操作流程、系统的有效性、可靠性和稳定性、系统应急机制和备选方案等”。


管理人在对系统有效性的认定上,通常结合信息化系统的运行规模和运营年限来综合验证,针对供应链资产证券化的相关流程综合检验特定信息化系统是否具备所对应的业务模板。如北京京东世纪贸易有限公司2020年度东道1号京东白条第一期资产支持票据中,针对京东白条资产证券化系统,募集说明书就系统的运行和业务板块的完整性来验证了系统的稳定性和准确性。


管理人在对系统安全性的认定上,通常需要对信息化系统的用户和资源管理进行验证,需要对参与主体在系统中获得的权限进行说明,确保管理人能够统一维护和运行信息化系统。




三、供应链资产证券化循环购买

   之监控与管理




如前所述,供应链金融机构参与方通常利用供应链管理系统(SCM/ERP/CRM系统)在业务合规审核、出账管理、基础资料保存等方面对供应链金融进行全方位的管理。


SCM系统主要是针对制造业企业使用的供应链管理系统,需要满足企业内部的采购、销售、仓储等部门之间的信息流传需求,一般集OA、财务管理、电子商务、进销存管理于一体。因此,供应链管理系统能在采购阶段有效实现供应商、采购商品、采购物流和应付账款的有效管理,供应链系统的仓储功能也能有效监控仓库收发货情况和库存盘点,将仓库管理与业务系统进行全面对接,通过库存共享、库存预警等功能实现商品调拨,能有效实现循环购买的监控与管理。


因此,在供应链资产证券化过程中,管理人可通过核查系统中供应商的信息、款项进度的实时查询以及税票回单等,确保循环购买机制符合运行条件,新增基础资产符合筛选标准。


当然,如其他ABS产品,最重要的核查要点是基础资产及其转让的合法性以及交易主体的资格与内部授权程序的合法性。随着监管部门合规要求越来越严格,熟知项目交易架构与细节的律师可深入参与交易结构的搭建,从交易细节中把控风险,这将极大保证项目各个环节在合法合规前提下顺利进行,实现高效益、低成本、高保障,低风险。


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罗文慧 高级律师


业务领域:资本市场、跨境投融资

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罗文慧律师为卓纬律师事务所资本市场部高级律师,业务领域主要集中于资本市场及跨境投融资。在资本市场业务方面,曾为数家大型企业资产证券化、互联网金融、债券发行、基金信托等多个项目提供专业法律服务;在跨境业务方面,曾为中国企业对外投资、外国企业对中国投资、国际贸易纠纷等提供法律服务。同时,罗律师也担任多家企业常年法律顾问。



严阿俊 


业务领域:资本市场

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严阿俊为卓纬律师事务所资本市场部初级律师,毕业于中国人民大学,获国际法学硕士学位,业务领域主要集中于国企混改、资本市场和证券领域。




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